En Economía

 

Por Agustín Monteverde

 

Se complica la negociación con el Club de París y la cuestión de los holdouts?

 

  

• El jefe del Tesoro de Francia y titular del Club de París, X. Musca, le comunicó al secretariode Finanzas, H. Secondini, su malestar por no haber recibido una propuesta de pago.

 

  

• Alemania insistió con la necesidad de una solución para los bonistas que quedaron fueradel canje de la deuda.

 

Dos fallos de la Suprema Corte Regional de Francfort, en junio y en julio de 2006,condenaron a??la Argentina a pagar la totalidad del capital y los intereses —a lastasas originales—a un tenedor de bonos.

 

El fallo alemán refuta la tesis de la “emergencia económica” esgrimida por el Estadoargentino y?? considera que los indicadores económicos del país —como elcrecimiento del PBI, la baja de la tasa de desempleo y el pago al FMI— evidencian locontrario.

 

La sentencia deja en claro que?? “no existe principio jurídico internacional que dejeúnicamente en manos del Estado deudor, la evaluación sobre su propia capacidad depago “.

 

• El resto de los miembros del Club de Paris podrían encolumnarse detrás de Alemania yexigir la reapertura del canje para los US$ 25.000 MM (solo capital).

 

• Los defensores de la posición argentina argumentan que?? una reapertura del canje no sería posible porque supondría luego una catarata de demandas de los tenedores que síaceptaron los nuevos bonos.

 

• Pero independientemente de la decisión política que tome el Gobierno argentino en torno a los holdouts, existe un peligro extra: Aproximadamente el 30% de quienes no aceptaronel canje ya han conseguido fallos contra la Argentina en los tribunales de EEUU y Alemania, principalmente.

 

   • En EEUU, a fin de febrero cierra el plazo de la convocatoria realizada por el Juez federal T.Griesa, que en diciembre pasado dio 90 días para que los tenedores de deuda que deseen quedar fuera de las class actions iniciadas contra el estado argentino comuniquen sudecision a la Corte Federal de New York.
     

o Para no participar de la acción colectiva hay que renunciar explícitamente; si un tenedor de bonos no renuncia es considerado dentro del proceso.

 

      o Desde 2005 existen fallos de Griesa, ratificados por la Corte de Apelaciones,habilitando las demandas contra la Argentina.
     

o El punto es cuántos demandantes más se pueden llegar a sumar y cuánto dinerosignificará. Un estudio de abogados que representa a los bonistas estima que podrían ser US$ 6.500 millones.

 

   • Un fallo de la Corte Suprema de los EEUU impide a los bonistas embargar las reservas delBanco Central depositadas en el exterior; pero podrían hacer cumplir localmente las sentencias de tribunales extranjeros.
     

o Artículo 517 del Código Procesal Civil y Comercial de la Nación Argentina: “Las sentencias de tribunales extranjeros tendrán fuerza ejecutoria en los términos de lostratados celebrados con el país de que provengan ”.

 

      o La Argentina ha firmado tratados con todos los países que tienen juicios de holdoutscon sentencias firmes contra el Estado.
     

o Es necesario obtener un exequátur, en el cual se presenta traducida y certificada lasentencia ante un juez argentino.

 

      o Cumplidos los requisitos técnicos y habiendo comprobado el magistrado argentinoque se han respetado en el proceso las debidas garantías de defensa en juicio, eljuez argentino se limita a un papel de mero ejecutor, ordenando que se cumpla lasentencia.
    

o Estas obligaciones surgen de tratados internaciones que, por la Constitución de1994, tienen rango superior a las leyes nacionales.

 

   • Desde octubre hay un fallo alemán esperando a que se expida la Cámara de Apelacionesen lo Contencioso Administrativo. La jueza de primera instancia L. Heiland se negó aejecutar el fallo alemán, haciendo caso omiso de los tratados internacionales.
  

• Si la Cámara hace cumplir los tratados y el Código Procesal, ordenando al Estado argentino a pagarle al bonista alemán, se podría producir una avalancha de demandas similares.

 

    • El mundo, en tanto, sigue viéndonos como un país altamente riesgoso: casi duplicamos el riesgo país de Brasil y cubrirse contra un nuevo default argentino —mediante creditdefault s w ap s — cuesta más del triple que cubrirse de una cesación de pagos brasileña ÿ Los ajustes crecientes de los cupones PBI impactan en las cuentas públicas y vuelven muyatractivo este papel.
  

• Desde fines de 2006 hemos venido recomendando la salida de bonos ajustables por CER yla compra de estos cupones.

 

   • A los precios actuales, el pago de diciembre de este año representa una tasa directa del 18%.

o En los próximos cuatro años el tenedor podrá recuperar la totalidad de la inversion.

 

      o Y luego recibiría como ganancia pura toda la suba que registre el PBI por encima de3%.
  

• En cuatro años el costo de los cupones ajustables por PBI sería superior a los U$ 5.000MM; casi el valor de la deuda con el Club de París y la quinta parte de los holdouts.

 

      o Este año, el costo será 70 % mayor que el anterior: insumirá U$ 1.368 MM.
      o Y 2009 podría duplicar el pago de este año.
      o En tres años ya se acumulan U$ 2.558 MM.
   

• El diseño del cupón es perverso, porque estipula pagos crecientes si continúa elcrecimiento.

 

      o El objetivo con que se creó fue atraer más inversores al canje.
      o Pero no evitó que quedará fuera de la reestructuración el 24 % de la deuda, lo cual continúa bloqueando nuestro acceso a los mercados financieros internacionales.
      oLa digitación de datos estadísticos —tal como vinimos advirtiendo— provoca distorsiones encascada y ha llevado a que se carezca de información básica.
  

• Los indicadores de desempleo se confeccionan dejando fuera del cómputo a varias de lasprincipales urbes del país, que representan el 60 % de la población económicamenteactiva.

 

   • La subestimación de la inflación oficial hace que la pobreza continúe bajando para losíndices oficiales.
   

• En realidad creció fuerte en 2007 por el verdadero costo de la canasta básica que oculta el

 

      o INDEC; por eso, la distribución del ingreso dejó de ser publicada (la última es la delprimer trimestre de 2007).
      o De la misma manera, al subestimar la suba de precios, el organismo sobrestima las cantidadesproducidas en la economía.
  

• La expansión real del PBI es dos puntos menor que el 8,7 % oficial. ??

 

   •Desde julio comenzaron a meter mano en los indicadores de la actividad manufacturerapara disimular las consecuencias del faltante de enrgía.
  

• El estimador oficial de la actividad industrial viene creciendo casi el doble de lo queestima FIEL.

 

El reemplazo de muchos técnicos de vasta experiencia por hombres cuya única condición es la obediencia ciega a la intervención morenista ha llevado a que no se elaboren algunos indicadoresy se toleren graves desvíos en los procederes.

 

   • El último desplazamiento importante fue el de L. Faigón, director de MetodologíaEstadística; a él seguiría otra decena de técnicos.
  

• A partir de este mes no se encuestarán más los precios de los alquileres.

 

   • La presidente debiera desterrar el hábito matrimonial de adelantar la evolución de los indicadores oficiales.
  

• Es una conducta éticamente sospechable, que alcanza a los funcionarios del INDEC que distribuyen la información antes de tiempo.

 

   • Será injusticia: el juez Canicoba Corral no encontró fundamentos para llamar a G. Morenoa prestar declaración en la causa por tergiversación de los registros estadísticos; no seinformó sobre los resultados de las pericias —encargas a la policía— que habrían validadolos números oficiales.

La tergiversación de los datos estadísticos complica la negociación con el Club de París y hadeteriorado al extremo la relación entre G. Moreno y Lousteau.

 

   • El secretario de Comercio quiere lanzar inmediatamente el nuevo IPC pero el ministroprefiere testear su funcionamiento previamente.
  

• Semanas atrás, funcionarios de la Reserva Federal que visitaron el país efectuaronconsultas sobre la real marcha de los precios y los procedimientos estadísticos utilizadosactualmente por el INDEC.

 

Luego de años en que los salarios aventajaron a los precios, la inflación ha comenzado a horadarlas mejoras en los ingresos de los trabajadores.

Más allá de los acuerdos alcanzados por las cúpulas sindicales, será difícil en este contexto contener los reclamos de los delegados de base.

 

Diferentes proyectos legislativos hacen pensar que los costos laborales seguirán en fuerte ascenso.
  

• Un proyecto de H. Recalde prohíbe tomar el promedio de horas semanales trabajadas para el cómputo de la jornada laboral.

 

   • Otro proyecto establece que las horas trabajadas los sábados a la tarde, domingos y feriados, deben abonarse como horas extras al 100 %.
  

• Un proyecto del ARI permite anular el despido en caso de embarazo, si éste se produjoprevio a la notificación.

 

   • También hay proyectos que limitan la carga y duración de las pasantías y que elevan la edad mínima para trabajar, de 14 a 16 años.
  

• Ya cuenta con dictamen el proyecto para elevar las indemnizaciones por accidentes y enfermedades de trabajo.

 

La importancia de los aumentos salariales es que son un importante multiplicador de gasto estatal.
  

• Los incrementos salariales por sí mismos no generan inflación a mediano plazo, salvo que impliquen un incremento en el ritmo de expansión monetaria.

 

   • Sí inciden en las expectativas; sin embargo, si éstas no guardan consistencia con losfundamentals monetarios, tarde o temprano el impacto inflacionario inicial se corrige a labaja.
  

• Pero los incrementos en las remuneraciones de los empleados públicos tienen —como es obvio— una importante incidencia en el resultado fiscal, y consiguientemente en laexpansión monetaria.

 

   • Las remuneraciones del personal estatal representan el 50 % del gasto consolidado de las provincias.

El déficit del consolidado provincial podría superar los $ 3000 MM en 2008.

 

   • En 2007 los gastos provinciales orillaron los $ 112000 MM, significando 14 % del PBIfinal.
  

• Esto arrojó un déficit financiero de $ 200 MM y marcó una fuerte caída frente a los $ 700MM de superávit obtenido en 2006.

 

   • En 2008, el total de recursos provinciales podría llegar a los $ 139000 MM mientras que losgastos alcanzarían los $ 142000 MM.
  

• Estas proyecciones computan un aumento de 20 % en las remuneraciones estatales.

 

   • La suba de las retenciones petroleras, fijando un valor máximo al productor de U$ 42 por barril, ha provocado reclamos de las provincias, que rechazan que las regalías se calculen tomando ese valor.

El nuevo cuadro tarifario, presentado como un mecanismo para reducir los millonarios subsidiosque reciben los transportistas, no ha significado rebaja alguna.

 

   • No hubo modificación ni en los montos de los subsidios ni en la forma de calcularlos.
  

• Lo que sí se modificó —al alza— es la rentabilidad de las empresas.

 

   • El ministro De Vido, había anunciado que el aumento de los boletos implicaría un ahorrode $ 600 MM al año.
  

• En enero, el Sistema Integrado del Transporte (Sitrans) —el fondo administrado por R.

 

Jaime con que se subsidia a colectivos, trenes y transportistas de carga— repartió $ 327MM.
  

• Fue 1% mayor que diciembre pero significó un salto de 307 % interanual. (en esemomento fueron $ 80,5 MM).

 

   • El Nuevo cuadro tarifario significó subas de 20 % para subterráneos y para los colectivosque tocan la Capital Federal (y que dependen de la jurisdicción nacional). Para losferrocarriles, los incrementos fueron de hasta 30 %.
  

• Los más beneficiados con subsidios durante enero fueron los trenes, que recibieron $ 89MM contra $ 38,4 MM en diciembre. Desde que empezaron los subsidios, en junio de 2002,los ferrocarriles recibieron $ 1349 MM.

 

   • El Siscota, que rige desde 2004 y que se nutre del impuesto al gasoil, es el fondo que subsidia a los empresarios del transporte de cargas.

La proyección financiera y fiscal para 2008 anticipa más presión tributaria y nuevas colocacionesde deuda forzosas.

 

   • Tomando los números oficiales, en 2007 ya hubo un fuerte incremento de la presiónfiscal: la recaudación trepó 33,2 % mientras que el PBI nominal lo hizo 21,7 %.
  

• En enero, por primera vez en 13 meses los ingresos aumentaron a mayor ritmo que elgasto; pero en 2007 sin la contrarreforma, el resultado financiero se habría desmoronado87 % y equivaldría a apenas 0,2 % del PBI.

 

   • Los gastos corrientes saltaron 47 % el año pasado mientras que los ingresos aumentaron 33 %.
  

• Es difícil que se pueda contener significativamente el ritmo de aumento del gasto, pues lapolítica de precios internos impone una permanente alza de los subsidios.

 

   • Ya estudian compensar a las provincias por el detrimento que el nuevo valor máximo deexportación del barril de petróleo significa para las regalías que perciben.
  

• Este año habrá necesidades de financiamiento por unos $ 6500 MM.

 

De ese monto, unos $ 4000 MM serán colectados de organismos descentralizados(Anses, AFIP, PAMI) y otras colocaciones forzadas a AFJP y bancos.
       o En el segundo semestre están concentrados los vencimientos más importantes.
Postergaron nuevamente la apertura del registro de exportaciones de trigo.
  

• Se reflejó en nuevas subas en el mercado de Chicago.

 

   • La decisión pone en riesgo las ventas al principal mercado externo, Brasil, cuyos importadores han reclamado reiteradamente previsibilidad para el abastecimiento argentino.

Nuestra economía presenta una seria vulnerabilidad externa.

 

• A nuestra notable y ya señalada dependencia respecto a los precios internacionales hay que agregar el impacto que pueda sufrir nuestro principal socio comercial, Brasil, por el enfriamiento de la economía internacional.

 

   • Está claro que no se puede extender a nuestro socio ese curioso argumento que presenta al vicio como virtud mostrando al aislamiento comercial o financiero como una ventaja.
  

• La presión importadora podría renovarse frente a una reducción de las compras estadounidenses —sea por recesión, sea por aumento de sus barreras comerciales— a China e India, que reducirían los precios de sus productos para descargarlos en el resto delmundo.

 

   • En ese caso, es probable que se eleven las barreras de protección, lo que podría ser replicado con menos compras de los países afectados.
No hay señales de que EEUU haya llegado a lo peor de la crisis.
   

• En 2008 se ajustan por primera vez al alza 1,3 MM de hipotecas.

 

   • A fines de 2008, 15 MM de estadounidenses podrían deber por sus hipotecas más de loque valen sus casas, según un estudio de Goldman Sachs.
  

• Esto provocaría un incremento en las ejecuciones, derivando en caídas adicionales deprecios y más pérdidas por bonos hipotecarios.

 

   • El porcentaje de ejecuciones ya se ha duplicado respecto a un año atrás y las hipotecas enmora ya representarín el 7,5 % del total.
  

• Si bien los precios de las viviendas han caído y no son tan altos —en términos reales—respecto al pasado, la relación de éstos con los ingresos de los individuos permanece muypor encima de la media de las décadas previas.

 

    • Los fabricantes de autos ya anunciaron caídas de 5,6 % en las ventas de enero.
El ingreso ya manifiesto en una etapa de estancamiento muestra aspectos comunes y otros muydiferentes con similares eventos pasados.
   

• El comportamiento de los commodities no ha alterado el patrón seguido en otras crisis:inicialmente suben, ante la desvalorización de la moneda en que están nominados, lasreducciones de las tasas de interés y el daño que exhiben otros activos alternativos.

 

Pero eso genera una burbuja creciente en las materias primas; tarde o tempranoestalla, al evidenciarse las primeras contracciones en la demanda como consecuenciade la menor actividad.

Llegado ese momento, los metales preciosos son los activos que mejor continúanresguardando de la desvalorización generalizada; no ocurre lo mismo con losperecederos commodities agropecuarios.

 

   • Entre las diferencias se destacan la acentuada crisis de liquidez —la más grave en variasdécadas— acompañado de una seria desvalorización de la moneda.
  

• No creemos que el dólar pierda su condición de moneda de referencia pero —a diferenciade la visión hoy mayoritaria— consideramos que su debilidad se prolongará por un tiempoy que aún le queda algún terreno por perder frente a otras monedas.

 

   • El diferencial de tasas entre Europa y EEUU afectará inevitablemente al dólar.
   

• A nuestro juicio, no debiera sorprender si en el futuro el Tesoro estadounidense atraviesaalgunas dificultades temporarias para financiar sus vencimientos.

 

    • Recién cuando se observe una seria corrección tanto del desequilibrio fiscal como decuenta corriente estarán dadas las condiciones para una recuperación de la monedaamericana.
Consideramos que una desaceleración del crecimiento chino está cerca.
    • China ha triplicado su participación en el PBI mundial en los últimos quince años.
  

• Entre 1982 y 2007 creció 811 % mientras que EEUU lo hizo en 115 %.

 

   • La creciente inflación —6,5 % interanual en diciembre— ha sido fogoneada por las comprasde divisas orientadas a mantener deprimido el yuan —un claro paralelo con que en laArgentina hace nuestro Banco Central.
  

• La inflación elevada y la suave pero paulatina revaluación del yuan —7 % en 2007 y 1,9 % en los primeros 45 días de 2008— implican una apreciación ya significativa en términosreales.

 

   • Durante 2007 el gobierno chino elevó en seis ocasiones las tasas de interés; este añocontinuarían las subas, tanto de tasas como de encajes, tratando de enfriar la economía.
  

• La amenaza de barreras comerciales en aumento por parte de EEUU y Europa tienden acontener también la presión exportadora del gigante asiático.

 

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